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巴菲特答全美8所大学MBA学生16问

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  【毕友导读】:本文由四川大学2009级MBA郑海峰推荐。2013年年11月15日,传奇投资者巴菲特与来自马里兰大学等8所美国大学的20名学生交流,这些在读的MBA学生向巴菲特提出了16个问题,马里兰大学商学院金融系教授David Kass将巴菲特的这些回答整理出来,在此分享给毕友们。


巴菲特答全美8所大学MBA学生16问 

  问1、您领导的伯克希尔-哈撒韦公司(伯克希尔)在发展壮大时是否降低了最低预期回报率?

  巴菲特:伯克希尔根本没有什么最低预期回报率。资本增加了,要得到出色的回报业绩就更难了。

  伯克希尔的资产净值是2100亿美元。如果我管理100万美元,回报肯定比管伯克希尔这2100亿美元高。

  规模是业绩的敌人。可我还是宁可管2100亿美元,也不愿管100万美元。

  问2、您过去说自己的投资表现有85%要归功于格雷厄姆(BenjaminGraham),另外15%要感谢费雪(Philip Fisher),这个比例现在变了没有?

  巴菲特:我根据格雷厄姆的指导开发自己的投资策略,我去了他的母校哥伦比亚大学向他学习。坚持格雷厄姆的方法,用上一段时间,你不可能亏损。从性质上看,这种方法很适合量化,你完全有理由表现得好。另一方面说,如果你的公司越来越大,公司资金越来越多,它就越来越没有用武之地。低价买那些平庸的公司不如以公道的价格买到那些优秀的企业。

  所谓“烟蒂方法”类似于在地上找到一根剩下烟蒂的小烟头,看上去不体面,但你还可以捡起来,点上它,免费吸上几口。一直这么做就能分文不花吸很多烟头。我就是这么做的。过去我大批寻找很便宜的股票。经过费雪和格雷厄姆的熏陶,我开始寻找更好的公司,以前我是既找便宜的也找比较好的,现在我们不再只图便宜,要找更好的公司。

  铁路是门大生意,今后十年、百年都会不错。目前,伯灵顿北圣太菲铁路公司(Burlington Northern)税前盈利达到60亿美元。几年前我们收购时,该公司的税前盈利才30亿美元。现在我们向费雪走得更近,有些偏离格雷厄姆,这是因为我们操作的资金规模更大了。资金较少的时候,我们会寻求获利更高、价格更平的股票。

  从学校毕业后,我逐页通读了信用评级公司穆迪(Moody)的年报,读到第1433页,发现报告写到后面还有些好东西。据报告所述,1951年,国家西方人寿保险公司(NWLI)每股收益29.09美元,一年前是每股21.66美元。此前12个月,这只个股的交易价在3到13美元。我看那份报告的时候,NWLI的交易价是每股16美元,市盈率不足1倍。

  几年前,也就在2004年,有人告诉我应该留意韩国。我得到一本花旗的册子,上面每页介绍了一只韩国个股,韩国所有的公开上市公司都列入其中。把这本册子从头读到尾,从它提供的面值、每股收益和证券。我可以找出大韩面粉加工有限公司(Daehan Flour Mills)等大概20家公司。除非你留心价格,股票不会告诉你任何事。一个下午就找到大约20家公司,可以买其中一些公司的股票,因为对这些企业了解得不够,所以不能投入太多。按售价计算,如果在市盈率2倍的时候买入这20只个股,你就会有斩获。这就是格雷厄姆的方式,你可以这样获利。

  如果资本更多,就必须采取费雪和格雷厄姆组合的方式,收购大企业。伯克希尔现在要寻找实力很强的大企业,比如1983年收购的内布拉斯加家具卖场(Nebraska Furniture Mart),到今天收益可能达到20倍。查理(·芒格)对我说:“你永远不会对我不满,因为你够聪明,而我一直都没看错。”

  问3、关于一年一度致信股东,您会按什么过程来写这封信?您会怎么确定信中写些什么?

  巴菲特:2013年的股东信我已经写完了,但我会等到明年2月28日发出来。我已经知道自己要说什么,只是必须填上一些数字再发信而已。

  我尽量把股东想象成自己的合伙人,假定他们担任我这个职位,而我是股东,我会希望得到哪些信息,我就会尽量把这类信息传达给他们。股东信的第一稿我会发给自家姐妹,她们不大了解金融。“亲爱的姐妹们”,我就这样开头,设身处地地站在她们的角度,跟她们解说一些她们会想知道的事。我也喜欢写上一节大众化的经验之谈,这种教导内容不能直接适用于伯克希尔。

  今年1.15万字的股东信里,有2600字都是有关投资的观点。我这是在和所有对投资有想法的人聊天,他们还在考虑应该怎样投资。每年我都会选一个主题,然后用一章的篇幅围绕这个主题来写。有人会感兴趣,有人不会。如果他们要把自己大部分的资金交给我打理,我会和他们畅谈伯克希尔遵循的经济原理,就像和我共处一室那样知无不言言无不尽,所以他们会完全了解我们的事业。

  1956年,我花0.49美元买了本记总帐的账簿,其中有两张纸的位置留出来填写合伙人文件内容,可我并不担心合伙协议。我只用了约莫半页纸解释基本的规矩:我能做什么、不能做什么、我打算怎么做、怎么衡量个人成功。如果看起来对你有好处,你就出资,如果不想投资,那就别勉强,我们还是朋友。这些基本规则现在就附在伯克希尔为投资者量身定做的报告后面。按我们的基本规则,虽然是企业化管理,但我们还是合伙人的态度。我们将你视为合作伙伴。如同婚姻一样,你也要有共同的感情基础。如果对重要的问题有分歧还结婚,那是疯子干的事。写给股东的报告现在准备好了。伯克希尔的股东可不是寻常人,他们大部分都将自己80%的净资产投进来。我几乎全部身家都在伯克希尔。但如果市场下跌50%,我们的资产可能都得重新算了。

  问4:您把持有的高盛认股权证置换成相对较少量的高盛股份,为什么要这么做?

  巴菲特:2008年,我们帮助高盛和通用电气筹措资金,这是我从来没想过会发生的事,想象下你接到电话,说需要你提供融资方面的帮助,通用电气打来的哦。伯克希尔因此得到了优先股的认股权证,有效期是5年,今年9月到期。这些权证可以购买50亿美元的高盛普通股和30亿美元的通用电气普通股。如果我们行权,就必须再投资80亿美元。这两家公司并不希望发行这些价值的新股。

  今年初,我们断定两家公司不想这样发新股,而且我们也不想花80亿美元。我们就做了个了断,希望皆大欢喜。这样一来,我们不必出资,他们也无需发行那么多股票。伯克希尔最终获得价值接近20亿美元的高盛股票,并没有耗费分毫现金。至于通用电气,我们只持有了2亿美元股票。

  伯克希尔只留下美国银行这一家大公司的认股权证。因此,截至2021年8月,我们都有权以每股7.14美元购买美国银行的7亿股,价值合计50亿美元。我们会持有这些权证,直到股息增多再行权,或者持有它们直至到期。

  我们与高盛和通用电气的两笔交易耐人寻味,5年前谁又能想到。当时货币市场因为雷曼兄弟破产溃不成军。货币市场的基金持有许多雷曼的票据。一夜之间,3000万美国人认为安全的货币市场崩溃了,雷曼关门大吉,由此导致货币市场的一只大基金跌破面值赔本。货币市场一下子发生了悄无声息的电子大挤兑。雷曼宣布破产3天后,货币市场基金的客户共赎回3.5万亿美元,其他基金面临资金流出1750亿美元。所有的货币市场基金都持有商业票据。像通用电气这样的公司还持有很多这类证券。

  雷曼破产发生后,美国的业界实质上集体陷入停滞。当时的总统小布什说:“如果不能放开货币政策,这些受害者就不可救药了。”我相信,这是史上最伟大的经济评论。这就是布什支持时任美国财长保尔森(Henry Paulson)和美联储主席伯南克(Ben Bernanke)的原因。企业就指望着商业票据市场。2008年9月,我们就面临绝境。如果保尔森和伯南克当时还不干预,再过2天,什么都没得救了。

  伯克希尔一直备有至少200亿美元现金。这听起来有些疯狂,其实我们从来也没有这么大的需求,但今后100年里,如果全球市场再次停摆,到那天我们能用得上这笔资金。会发生某种事件,可能就在明天。到那时你就需要现金了。在那种情况下,现金如同人们必需的氧气。不需要的时候,你是不会注意它的。需要的时候,它就是你唯一需要的东西。我们经营伯克希尔的流动性水平很高,没有哪家比我们更高。我们不想依靠银行贷款经营。

  美国财政部无权为货币市场基金担保。财政部要得到国会授权。保尔森那年9月成立了一只外汇稳定基金,为货币市场的基金作保。这制止了货币市场资金外流,危机结束了。

  你一生之中可能会发生几次这样的事。一旦发生,你得做两件事,一是别让危机毁了你,二是如果你有资金,也有勇气,就有机会以令人匪夷所思的价格购买。恐慌的情绪蔓延得快,好像传染病那样。它和智商没有任何关系。在某个时候,只有少数人才会恢复信心,大众还不会。恐慌会有时让投资界完全瘫痪。在那种时候,你不想负债,如果有资金,就会希望那时逢低吸纳。所谓“人恐慌时我贪婪,人贪婪时我恐惧”。

  问5:对市场的了解怎样有助于您形成个人政治观点?

  巴菲特:我不会说了解市场在这方面有什么功劳。我的政治观点是经历这样一个过程产生的:想象下,在你出生前24小时,有个精灵降临,对还在子宫里的你说:“你看起来像个非常有责任心、有智慧又有潜力的人。24小时内出世吧,我会给你指派一项重大任务——你得决定自己降生在哪个政治、经济和社会体系。你来制定规则,任何一种政治系统、民主程度、议会制度,如你所愿。你可以设定经济结构,共产主义或者资本主义都行,设置一切运转,当你出生时,这个世界都为你和你的子孙后代而存在。条件是什么?条件就一个——在出世以前必须在一个盛着70亿只签的签筒里抽签,一个人仅限一只,你把手伸进去抽到属于自己的那一只,结果可能你生来就是个聪明人,也可能不聪明;可能健康出世,也可能先天残障;可能是黑人,也可能是白人;可能在美国出生,也可能生在孟加拉,不一而足。你根本不知道自己会抽到哪只签。既然不知道哪只签属于自己,你又怎么设计这个世界?你想让世上的男性指挥女性?可你也有50%的几率是女儿身。要是能设置政治环境,你会想有一个人人得偿所愿的系统,而且希望产出越多越好,这样系统与大家分享的财富就会更多。

  美国就有这样一个了不起的系统,它带来的人均GDP达到5万美元,是我出生那年的6倍,也就是一代人的时间就增加了5倍。但由于不知道会抽得什么签,你会希望这个系统一旦有任何产出都要人人受惠,不要落下任何一个社会成员。你希望激励那些表现最好的成员,不要变成大锅饭,又想要那些运气不佳没抽到好签的人还能过得像样。你也希望大家别担惊受怕,不要怕老来手头紧,不要担心医疗保健的费用负担不起。”

  我把这称为“娘胎中奖”。我的姐妹们抽到的签不一样。她们就指望嫁得好,要是得工作的话就当个护士或者老师什么的。如果你要设计的这个世界里投胎为男性和女性的几率是五五开,你就不会希望那是个针对女性的世界,因为你也可能做女士。不如按这种方式设计你的世界,应该让它符合你的理念。

  我观察福布斯400富豪榜,查看其中的数据,看过去30年里这些数字怎样增加。生活在底层的美国人也在过得好起来,这消息真棒,可我们不希望贫富差距那么大。只有政府能纠正这种现象。如果你不知道自己会成为怎样的人,正视贫富差距的方法就取决于你站在什么角度看待这个世界。如果你不愿让自己那只签成为随机抽100只签的博彩结果,那你就是幸运儿,属于70亿人里最上层的那1%。

  人人都有各自不同的生存之道。你不可能事事亲力亲为。所谓三人行必有我师,总有人会在我们前方,引导我们去往自己该去的地方。我们不可能让他人落后太远。你们在座的这些孩子绝对都抽到了好签。

  问6:您是少数支持女性职场拼搏的男性首席执行官之一,您能不能谈谈自己这么想的理由,还有我们女性可以怎样在职场发挥个人聪明才智?

  巴菲特:1776年,我们美国的《独立宣言》里写道“人人生而平等”。1789年,美国出了一部宪法,再考虑下……黑人不是一个独立个体,只相当于五分之三个独立人。编写宪法的时候耍了滑头,因为也没有非要使用指代性别的代词不可。不过,在提及总统制的时候还是露了马脚,用的是代表男性的“他”。很快,“人人生而平等”的说法就变成了“男人生而平等”。

  后来到了林肯任总统时期,他发表葛底斯堡演讲(Gettysburg address)时重申了“男人生而平等”,遗漏了当时美国一些州的现实,那些州的女性还无权投票,甚至不能继承遗产。最后,到了1920年,这种冒险的新治国方式存在了131年之后,大家恍然发觉“哦对了,女性应该有公平的投票权嘛”,才有所改观。

  此后,在奥康纳(Sandra Day O'Connor)成为美国首位女性最高法院法官以前,已经有多位女性被任命为法官。孩提时代,大家对我这个男孩子都有不少期待,而和我一样聪明的姐妹就被委以不同的任务。这个国家就是这样,想想我们只动用自己一半的才智会有多大差距。
现在,我们开始释放另一半潜能。如果我们只允许身高超过5英尺10英寸的人做首席执行官、会计师和律师,身高不够的人只能干护士等工种,这么规定肯定是疯了,我们的潜力不可能完全发挥。对女性来说同样如此。没有谁认识到这点,过去我父亲没有,我的师长也没有。女性显然和男性一样有智慧,一样工作卖力。要论举办伯克希尔的年会,谁也没有我的助理卡瑞(Carrie Kizer)干得好。

  我觉得,要是根据性别决定首席执行官的职位,错过最有才华的人选,那真是疯子所为。可我们正在往这个方向发展。我们在向自己设定的理想进军,可这些国父杰弗逊描绘的理想蓝图只有过了很久之后才会付诸现实。

  问7:收购一家公司的时候,您怎么评估收购对象的管理层?

  巴菲特:我收购内布拉斯加家具卖场,给了他们一大笔钱,按说那些被收购公司的经理们谁都不必再工作,可以退休了。可等到他们收到那笔钱,我又得到了他们公司的股票,他们的表现还会一如既往吗?他们把钱揣进自己兜里之后,还会一直那么卖力干活吗?我们四分之三的经理不靠公司的收入也已经富有。这些经历不需要为生存工作,可他们会让工作必不可少。如果我给他40亿美元,下个月他还会拿出和现在一样的成绩吗?明年呢?我没有用签约解决问题,我必须衡量管理层是否会一如既往地工作。通常我的评估都没错,我的表现更好了。那些高管不需要我,我需要他们。

  为什么我还去工作?我已经可以随心所欲做事,可我每天早上还会去上班,而且迫不及待地要工作。每周六我工作起来都乐在其中,还会和学生们谈话。为什么我要这么做?

  首先,我要画自己的画。伯克希尔就是我的一幅画。谁都喜欢创造事物。我觉得自己是米开朗基罗,正在给西斯廷大教堂画壁画,不过在其他人眼中可能像一团乱麻。

  第二点,我希望得到喝彩,我喜欢有人欣赏我的画作。如果别人也有自己绘画的作品,我还要和他们讲授怎样绘画吗?就像被收购公司的管理层那样,我欣赏他们做的事。我了解规则,所以我夸他们的时候,他们就知道获得了一位自己喜欢的评论人士认可。我持有了他们所在公司的股票,那还是他们的企业,只有在管理者真正关心业务的时候,才会形成良好的企业文化。

  问8:现在信息无处不在,如果您今天在秘鲁出生,还可能用同样的方式致富吗?

  巴菲特:是的,我可以。世事变迁,无处不变,人能融入潮流,在各个社会经济阶层中力争上游。美国的GDP比其他国家增长得多,并不是因为工作更努力,是因为给予我们平等的机会。美国甚至都不算做得更高明,只是释放了更大的潜能。世界在给所有人机会。

  问9:您会给今天想从事投资的人哪些职业道路方面的建议?

  巴菲特:干这行你什么都得学,要学的很多。学着了解什么管用,什么没用,哪里有价值、哪里没有。我第一次试水是在11岁,也就是1942年。那年我以38.25美元的价格买了3股美国城市服务公司(Cities Service)的优先股。我姐姐多萝西同时也买了3股,我父亲买了4股。我们合起来买了10股。多萝西上学的时候每天都在抱怨股价,所以我在股价42美元的时候就卖掉了。两年后,那只股票的售价涨到了200美元。

  我会以审计后的记录管理资金,这样在业绩好的时候看起来会吸引更多的人。和投资相比,我更喜欢经营企业,打造企业比操作资金更有意思。

  康姆斯(Todd Combs)和韦斯勒(Ted Weschler)每人掌管着伯克希尔65亿美元。如果愿意自己经营对冲基金,他们的收入都会更高,但这两人喜欢在伯克希尔做事。他们拥有的钱够多,他们还有我欣赏的性格。

  问10:您对女性有什么建议。

  巴菲特:我建议女士们读一读凯瑟琳·格雷厄姆(Katherine Graham)的自传《个人历史》(Personal History)。几位总统接见过她。虽然母亲和丈夫都说她一无是处,但她还是克服了个人缺点。很多女性今天都当上了首席执行官,获得成功。珠宝公司Borsheim的首席执行官苏珊·杰奎斯(Susan Jacques)就要离任,去领导全球知名的美国宝石研究院(GIA)了。

  问11:您是第一个用“护城河”(moat)一词表述竞争优势的人。投资研究和基金评级公司晨星(Morningstar)就是基于这一理念建立的。您认为晨星在护城河方面的工作怎样?

  巴菲特:我认为他们做得很棒。我40年前想出了这个词,因为在资本主义制度环境中有一些经济城堡。苹果、微软等就是。有些公司的城堡比较小。如果你在这种环境下也有个城堡,别人就会想方设法来夺走它。为此你需要做两件事,一是修一条环绕城堡的护城河,二是找一位骑士守在城堡,让这位骑士努力扩大护城河。

  可口可乐怎样修建自己的护城河?他们让可口可乐与幸福同在的想法深入人心。这家公司的护城河就是人们的思想意识。铁路行业的护城河是准入的障碍。汽车保险公司Geico的护城河是低价。我们伯克希尔每天都在拓宽自己的护城河。时思糖果(See’s Candies)公司在消费者心中修建了护城河。如果要用作情人节礼物,时思是比Russell Stover糖果性价比更高的选择。每年的12月26日,时思都会上调价格,41年来始终如此。1972年,伯克希尔以2500万美元收购了时思,今天这家公司盈利8000万美元。维珍企业集团董事长布兰森(Richard Branson)十年前推出的维珍可乐(Virgin Cola)宣告失败。士力架巧克力四十年来都稳坐糖块产品的头把交椅。

  问12:您怎样在事业与家庭生活之间保持平衡,对年轻的职场中人,这方面您有什么建议?

  巴菲特:年轻人要做决定的话,最重要的就是确定自己和谁结婚。要紧的是,在重大的问题上持什么看法,必须保证你的配偶对同一重大事件和你想法一致。不要和那些想改变这种想法的人结婚。你的结婚对象应该是比你更优秀的人,要一直和那些比自己更出色的人在一起。

  问13:您是否有一个目标,要每年的业绩都比道琼斯工业指数(道指)高10个百分点?

  巴菲特:几年前,我努力要胜过道指,放到今天就会是超过标普指数。今年我们的目标是比道指高10个点。如果道指下跌20%,我们就是跌10%,那就不错。我们不会设定某个数字,预计在某项业务要达到那种目标,也不会保证要做到。我们做的是自认为那个时候最适合的事。这件事是不是我们能力范围内最高明的举动,而且不会耗尽我们的资源?希望我们会给出肯定的回答。通常我们认为,一家公司的价值是在截止评估日那天的现金流现值。

  如果你真要用在投资领域,2600年前这话可以说成“双鸟在林不如一鸟在手”。可你要这样问问:怎么保证有双鸟在林?林子离你有多远?利率是多少?

  在投资方面,你现在就囤积资金,今后会得到更多的资金。伯克希尔无时无刻不在把更多的鸟送入林子里。

  如果你只管理100万美元,并且没有任何杠杆与风险,你的业绩应该能比标普500高10个百分点。

  问14:您参与过的谈判里面,哪次是最困难的?您怎么发掘自己的谈判策略?

  巴菲特:我从父亲那里才真正学到谈判。每个人谈判的风格都不同。我不想一场谈判在某个时候“不得不结束”。不希望我和谈判方互相对掐,弄得你死我活。也不希望要么我们放弃,要么就是一方把另一方置于死地。我的风格和大多数人不一样,我们就说说我的做法。如果你生来风格就是如此,那就坚持下去,我怎么都可以放弃。比如我说,我会出X这个价位买,通常这就是最好的交易结果。我不想先虚报低价,那你就会讨价还价,最后还是谈到X价位。这么做耗费你的时间和金钱。我只会说,我会出资,只要你声誉好,就能运转良好。你应该不会希望加入一场因为自己负担不起所以得退出的谈判。让你爱的人成为谈判对手是个可怕的错误。后果很严重。这个世界上最强大的力量就是无条件的爱。

  问15:您最大的投资错误是什么?您从中吸取了什么教训?

  巴菲特:与其从自己的错误里吸取教训,不如通过别人的错误学习。观察各种失败的商业案例。我相信人无完人,谁都会犯错。我最大的错误是买下了伯克希尔,然后努力让它变得更好。当年我们把所有的资金都投入了一家经营不善的企业,这笔资产拖了20年后腿。即使在收购了一家保险公司National Indemnity之后,也是如此。把伯克希尔作为我们希望发展壮大的基础,这么做本身就是个错误。经商不可能零失误。我们以4亿美元买下美国鞋业公司Dexter Shoe,收购价相当于现在的50-60亿美元。可那家公司后来因为国外竞争冲击宣布破产。我们购买公用事业公司Energy Future Holding的债券亏了20亿美元,私募股权公司KKR也投资了这家公司的债券,他们为此亏损80亿美元。

  问16:管理别人的资金会有出错的时候,您怎么负起相关责任?

  巴菲特:我先告诉对方我会犯错,但我的目标是要做些什么。可能我是为了达到目标出错,即便犯了错,我也可能实现目标。长期来看不会产生大量损失,这就是我努力经营的方向。用这种方式,也许我不是赚钱最多的人,但我会尽量减少长期损失的风险。假如一项投资决策存在让别人长期亏损的威胁,即使这种威胁只有千分之一的可能性,我也不会去做。

 

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